高位难回煤价预期宽幅震荡

来源: 新浪财经 2018-07-12 10:53

期货日报文 | 中投期货研究所姜云超

2018年上半年，在政策与供需等多方面影响因素的共同作用下，动力煤期货现货价格呈现出宽幅震荡走势。表面上看，各类政策的出台和调整无规律可言，甚至很多政策之间存在对立。深入研究后，我们发现，相关部门在各领域的政策调整思路存在一定规律。本文将通过对上半年煤价影响因素的分解以及供需方的变量变化预测，来把握下半年动力煤市场的价格运行路径。

上半年动力煤市场走势回顾

2018年上半年，在天气，政策以及环保等多重因素共同影响下，动力煤期货现货呈现出宽幅震荡走势。一月份，全国大部分地区受到寒潮影响，整体气温偏低，电煤需求大幅增加。与此同时，煤矿生产计划超前完成，供应偏紧。寒潮与低温导致煤炭主要产区外运不畅。受此影响，期现货价格在一月份快速上涨。二月份临近春节，大多数煤矿面临假期停工，但是煤炭供需缺口依然较大。二月中旬，政府要求各国有煤矿加大力度保证燃煤供应，同时采取了煤炭限价措施，要求750元/吨以上的煤炭不许进港交易。春假假期期间，气温逐步回升，众多工业企业停工。需求渐弱使得煤炭供应紧张的状况得以缓解，煤价逐步下跌。

三月底四月初，“两会”召开，对环保的督查开始逐渐增强，坑口煤价率先反弹。四月中旬，坑口价格的上涨传导至港口，港口煤价逐步抬升。此时进口政策并未进行调整，进口煤炭数量依然维持较低水平。在政策及环保双重影响下，煤炭价格重新开启上行走势。四月低，大秦线进入例行春季检修期，“西煤东运”运力瓶颈迅速凸显，煤价上涨速度加快。临近五月，工业企业节后复工步伐加快，社会用电量显著增加，电煤需求拉动煤价继续快速上涨。五月中旬，煤炭价格逼近价格“红色”区间，发改委要求所有煤炭企业和电力企业严查煤炭长协价，核查长协价执行力度。受此影响煤价迅速回落。但此轮价格回落幅度较小，受到工业企业高利润，高开工率的影响，煤价再次上涨。截至六月底，动力煤期货价格维持在640至650一线高位震荡。

供给侧影响因素及变化

我们认为，下半年影响煤炭供给的主要因素包括行业去产能力度，环保与安全检查，进口政策以及煤炭运输等四个方面。

行业去产能思路转变为结构化调整

煤炭行业产能去化是近几年行业供需调整的主要动能。2018年政府工作报告指出，年内将继续破除无效供给，坚持用市场化、法制化手段，严格执行环保、质量、安全等法规标准，化解过剩产能、淘汰落后产能。报告指出，今年再压减钢铁产能3000万吨左右，退出煤炭产能1.5亿吨左右，淘汰关停不达标的30万千瓦以下煤电机组。通过分析国家能源局的公告中披露的数据，我们发现，煤炭行业去产能的工作重心，已经从2016年初的关停小型煤矿，大幅削减产能的一刀切式调整，转变为中小型煤矿加速整合，联合运营，生产与转型同时进行的结构化调整模式。

通过图表我们可以看到，2017年内，煤矿总产能的降幅已经减缓，从上半年的44.63亿吨，调整为43.55。半年产能减少仅1.08亿吨。随着煤炭行业去产能的进行，原煤整体产量有一定程度的下降，2018年3-5月份，原煤产量较2015年同期分别下降了1537.4万吨，472万吨和1239.5万吨。我国的原煤产量累计同比增速已经从2008年的高位，下降为4%左右，并保持稳定。今年3至5月煤炭开采和洗选业的销售利润率，从2015年度的1.99%，1.89%和1.64%，上升为13.9%，13.23%和13.27%。煤炭企业受益于较高的销售利润率以及煤炭价格，煤炭开采和洗选业的资产负债率也从最高70%，下降至65%左右，符合我国目前的去杠杆的要求。

原煤产量继续季节性减少

去产能使得煤企利润上升，负债率下降

资料来源：万得资讯，中投期货研究所

我们可以预计，随着行业去产能的进行，小产能的煤矿不断被关停和整合，煤炭产业的集中会逐步提高，煤价将不会再出现大幅波动的情形，去产能对于煤炭供给的短期压缩不会再次显现。但是产能的去化会相应的减少市场上的煤炭供应，若下游电煤需求增量较大，供需错配依然会抬高煤价的重心。因此，中长期看，去产能对煤价产生的价格支撑依然存在，煤价难有大幅回落的可能。

产地环保及安全检查使得短期供应偏紧

自6月份以来，山西，陕西和内蒙古等煤炭主产地受到环保督查以及生产安全检查的影响，产地煤炭生产企业、露天煤矿以及煤炭园区均加大力度修建环保设施。煤炭的生产和发货受到一定程度的限制，煤炭产量持续偏低，对市场运行的影响逐步加重。

主产地鄂尔多斯露天煤矿逐步减产、停产，产量下滑十分明显。六月份，鄂尔多斯煤矿公路日销量平均值在110万吨以下，与5月份的周140万吨水平相比，下降了30万吨左右，降幅达到了27%。产地煤炭供给收紧促使市场结构性失衡，煤炭贸易买涨情绪高涨，促使内蒙古地区煤炭价格持续上涨。同为主产地的陕西神木地区，许多露天煤矿被关停，煤场被拆除，再加上煤管票紧缺，陕西地区煤炭产能大幅缩减，汽运受限，供应和运输缺口进一步扩大。目前，陕西许多煤矿处于即产即销，库存偏低的状况。较为火热的销售气氛，推动了产地煤炭价格的上涨，对价格产生了强力的支撑。

“三西”地区产量受环保影响变化不同

坑口煤价受环保影响上涨

资料来源：万得资讯，中投期货研究所

进入7月份，随着本轮环保督查的结束，产地煤矿逐步复产，长期来看，煤炭供应紧张的局面会得到有效缓解。但是短期内，煤矿复产的逐步进行以及煤价从坑口向港口的传导仍需时日。因此我们认为，环保督查的对于供给方面的影响时间有限，随着复产的进行，坑口煤价格与港口煤价格会逐步回落。

进口政策转变为以控制价格和产能为目标

我国的煤炭进口数量受到政策调控影响。相关部门通过调控进口的方式，对市场煤炭价格进行小幅调整。2010年至2014年，我国动力煤年进口量从5133万吨增加到11205万吨。国务院于2014年10月颁布了《国务院关税税则委员会关于调整煤炭进口关税的通知》，通知将各煤种的税率进行了调整，最大增加幅度达到了6%，最小无烟煤税率增加幅度为3%。受此影响，2015年动力煤进口量累计同比大幅下滑，全年均为负值，且最多时达到-53%。2016年煤炭去产能开始，国内逐步出现了较大的供需缺口，煤炭进口数量逐步增加。虽然进口数量无法对国内的供需产生根本性影响，但是较为稳定的进口量是对于供给边际上的有效补充。2016年底，受益于国内不断上涨的煤炭价格，进口动力煤累计增量恢复至50%水平。2017年7月，国家为了调整国内煤炭供给，保护供给侧改革的成果，禁止了二类口岸的煤炭进口，一类口岸通关速度也大幅减缓。至2017年底，动力煤进口累计同比幅度降为5%。进入2018年，国家逐步恢复了口岸煤炭的进口限制。但是从2018年4月起，国家再次停止了二类口岸的煤炭进口。

进口动力煤价格增速放缓

煤炭进口量持续回落

资料来源：万得资讯，中投期货研究所

通过分析国家调整进口煤炭政策的时点选择，我们认为，进口政策的调整已经变化为一种常态化的市场价格调整手段。相关部门在进行调整时主要考虑的因素是煤炭价格所在区间的位置，防止过高的煤价对电力企业的成本冲击，防止过低的煤价对于煤炭企业的盈利去杠杆过程的减缓。最终的目标是将价格稳定在一个震荡区间中。因此我们认为，今后煤炭价格如果运行在一个合理的区间之内，相关部门不会利用政策对于煤价进行大幅修正，后期煤炭价格大概率会维持在当前价格周围上下的宽幅区间内运行。

铁路运输达到瓶颈，汽运海运存在不确定性

我国目前的煤炭运输方式共有三种，汽运，铁路运输和船运。从坑口到集散地或者从集散地到港口的短途运输汽运为主，长距离的煤炭运输以铁路运输和船运为主。铁路运输的方向主要是铁路站台至港口，铁路运输也是我国西煤东运的主要运输方式。电厂运输主要以海运为主，其方向主要为北方港口至东部和南部地区电厂港口以及长江流域的内河运输。

上述三种煤炭运输方式，其影响因素不尽相同。汽运的瓶颈来自于“煤管票”的限制，当地的煤炭监管部门通过控制“煤管票”的发放数量，控制当地的煤炭产销，以达到产能控制和环保的目标要求。短途汽运的管控，对于煤炭运输不会产生重大影响，铁路运输与船运的通畅与否，对煤炭价格的影响至关重要。

作为产地与中转地的关键连接通路，铁路运输的负荷率一直是影响煤炭价格的主要因素之一，众多铁路线路中，大秦线的检修往往会对煤价产生快速推高效应。目前我国铁路运输的主要通道包括：北部通道的大秦线和丰沙线，中部通道的石太线和南部通道的侯月线，陇海线和朔黄线。其中，大秦线作为最重要的煤炭运输通道，线路的检修与通畅，严重制约了煤炭的供需分配，进而影响动力煤价格。自通车之日起，大秦线经过不断的改造和升级，运输能力逐步扩大。2017年，大秦线完成煤炭运输4.32亿吨。但从2018年开始，大秦线煤炭运量的累计增速不断下降，再一次达到了运力瓶颈。作为大秦铁路的补充，我国目前正在加快推进蒙华铁路的建设。蒙华铁路作为中部南北的运煤通道，北起内蒙古浩勒报吉，南至江西吉安市，全场1837公里，设计输送能力2亿吨每年。2018年4月9日，发改委经济运行局在《关于做好2018年重点领域化解过剩产能工作的通知》中之处，要大力推进蒙华铁路建设，争取2019年开通运营。蒙华铁路的开通，会大幅缓解大秦线运力紧张的困扰。长期来看，煤炭铁路运输的运力增加，会对国内煤炭价格的支撑产生松动，价格波动幅度会被进一步缩窄。但是，远水解不了近渴，2018年内，大秦线的运输瓶颈依然会使得煤价存在潜在的大幅波动的可能。

大秦铁路煤炭运力接近极限

船运费用影响南北煤价差

资料来源：万得资讯，中投期货研究所

船运作为煤炭运输的另一重要组成部分，其影响因素主要有：船员工资，天气状况以及船用燃料油成本等。2018年上半年，国际原油价格持续上涨。船用燃料油价格跟随上涨，沿海船运费用也不断上升，致使动力煤的南北价差不断扩大。至6月份，原油价格恢复震荡走势，海运运费价格方才恢复平稳。预计2018下半年，国际油价大概率继续维持高位震荡走势，燃料油价格不会出现大幅度波动。7月份，沿海地区进入台风多发季节，台风的登陆会临时阻断航路，海运费用也会出现小幅波动。考虑到目前电厂较高的库存规模，我们认为，天气因素对于运输的影响是有限的，并不会出现大量需求无法由运输满足的状况。

通过对于煤炭运力以及运输费用的分析，我们认为，今年下半年，运输对于煤炭价格的影响会趋于稳定，如果没有反季节的极端气候因素的影响，煤价运输的通畅会平复煤炭价格的波动幅度。此外2019年随着蒙华铁路的通车运行，煤价会存在小幅下跌的动能。

需求端影响因素及变化

我们认为，电厂的库存规模，工业企业的用电量以及针对用煤企业的环保督查等三个方面，将是下半年影响煤炭需求的主要因素。

电厂库存高企或将拖累煤价

产地环保政策的执行以及电厂迎峰度夏的预期，使得坑口和港口以及电厂的库存变化出现分化，坑口库存持续走低，港口库存回归合理水平和电厂库存持续走高。截至6月底，北方四港与广州港库存总量为1517万吨，库存规模上涨至正常水平；沿海6大电厂的库存达到了1328万吨，总量创下了近年的新高。

下半年的前半段，是南方地区的台风高发季节。虽然台风会减少用电需求，但是对于海运的影响也会减少电厂对于煤炭的采购。此外，考虑到沿海电厂目前的煤炭库存处于较高水平，供需双降并不会对电煤的需求产生较大冲击。反之，台风季节的到来对于港口煤炭库存的去化会产生较大的压力。目前北方港口的煤炭库存处于较高水平，如果去库存的动作不能顺利完成，煤价必然会受到压制。因此，港口煤炭到港量和装船量的配比，将是下半年影响煤价的重要因素。

港口与电厂库存逼近历史高位

坑口库存增速放缓

资料来源：万得资讯，中投期货研究所

我们预计，后期随着环保检查的结束，产地煤炭供应的逐步恢复，大量的煤炭将会从产地沿运输通道运送至港口，港口和电厂的库存去化速度将决定下半年的煤炭价格，而目前高企的库存为煤价的上行带来较大的上行压力。

工业企业用电量预期减弱

根据中电联的统计数据，1-5月份，全国全社会用电量26628亿千瓦时，同比增长9.7%，增速比上年同期提高3.4个百分点。分项来看，化工行业用电量1812亿千瓦时，同比增长2.7%；建材行业用电量1277亿千瓦时，同比增长6.7%；黑色金属冶炼行业用电量2167亿千瓦时，同比增长11.5%；有色金属冶炼行业2313亿千瓦时，同比增长1.2%。

通过数据可以看出，上半年对于电煤需求的增长，一方面来自于城乡居民用电的大幅增加，另一方面来自于黑色产业链高利润带动下的用电量增加。虽然城乡居民用电量占全社会用电量比重较小，但是大幅增加的居民用电量会在边际上提高社会用电增速，白天用电高峰与夜间用电低谷之间增加的差值，会使得火电厂更大力气发挥调峰的功能，对于煤炭的库存要求也会提高。下半年，受到中美贸易摩擦的影响，我国整体经济形势或出现大概率回落的可能，但是目前黑色产业的利润规模依然处于较高水平。供给侧改革的持续进行，或将继续推高终端产品的价格。整体来看，终端产品的产量在供给侧改革的大背景下并未出现增速放缓的迹象，高企的开工率弥补了产能的缺失。下半年即便同比增速有所下滑，但是工业企业的用电量将在黑色产业的带动下，继续维持较高的水平。气象部门预测，我国今年盛夏平均气温26.6℃，较常年平均气温（25.1℃）显著偏高，总降水量369毫米，较常年平均（408.5毫米）偏少。受此影响，在火电方面“迎峰度夏”的负荷依然较大，电煤需求在近2个月内依然会维持较高的水平。

居民用电量增速较大

黑色产业用电增速异军突起

资料来源：万得资讯，中投期货研究所

但是从中长期看，年内工业企业的利润率必然会出现回落，受此影响，煤电的需求水平会出现下降。尽管9，10月份是传统的黑色产业生产旺季，但是在供给侧改革和环保的双重压力下，黑色产业链企业的生产大概率无法维持上半年的规模。因此我们认为，电力端的需求，在下半年会呈现前高后低的格局。对于煤炭的需求会逐步减弱。

环保督查或使需求端“旺季不旺”

7月3日，国务院印发了《打赢蓝天保卫战三年行动计划》（下称《行动计划》），从产业结构，运输结构，能源结构和用地机构调整等方面提出了具体的实施方案。我们认为，《行动计划》对于煤炭需求侧的影响是至关重要的，该计划的政策效应在今年年底，对需求侧的影响将尤其显著。《行动计划》指出，近三年，将有效推进北方地区清洁取暖，重点区域继续实施煤炭消费总量控制，开展燃煤锅炉综合整治，提高能源利用效率，加快发展清洁能源和新能源。与煤炭行业相关的基本要求包括以下内容：2020年，河北钢铁产能控制在2亿吨以内。2020年采暖季前，在保障能源供应的前提下，京津冀及周边地区、汾渭平原的平原地区基本完成生活和冬季取暖散煤替代。2020年，全国煤炭占能源消费总量比重下降到58%以下。

整体来看，全国煤炭占能源消费总量比重，在2016年约为64%，当年共消耗标准煤43.6亿吨；2017年约为62.3%，当年总能源增长幅度为2.9%。以此总量的增长幅度为基础估算，2018年至2020年，若要达到《行动计划》的占比要求，年度标准煤消耗量至少应与上一年持平，甚至略要有下降。这将对煤炭的需求产生重大影响。从基本要求来看，2020年采暖季前，要实现生活和冬季取暖散煤替代，即在2018和2019两个采暖季完成计划要求。2018年11月开始的采暖季，是政策区间内的第一个采暖季。基于政策效应前紧后松的历史特点，我们认为，今年采暖季的煤炭环保督查将尤为严格，对于煤炭需求的影响会十分显著，其程度将会显著高于历年同期。

考虑到9，10月份是传统的煤炭需求淡季，我们认为，今年下半年受到环保督查的影响，煤炭的需求将会出现“旺季不旺”的情形。采暖季的煤炭需求或出现由强逐步变弱的变化趋势。

总结与建议

通过对于上半年煤价走势动因的回顾，以及对于下半年煤炭价格影响因素的分解分析，我们认为，众多因素对于煤价的影响并未形成统一的方向。

行业去产能结构化的转变不会对供给产生较大的冲击，下半年预计继续以温和的方式顺利完成现阶段的去产能任务要求。进入七月，本轮环保督查临时结束，但是环保督查和安全检查依然是影响下半年的煤炭供给的重要因素。不考虑进口煤炭调控的变化，下半年煤炭会供应出现前松后紧的状态。考虑到国内目前的煤炭产能处于可控范围，进口煤炭的政策调整窗口会更多的出现在煤价非正常波动时刻。

下半年若在煤价运行在“绿色”或者“黄色”区间之内的时段中，进口煤炭政策不会有较大的变化。短期来看，汽运会继续受到环保督查的限制，铁路运输基本到达现阶段的瓶颈，虽然下半年相关部门预计会继续增加铁路运力扩容力度，但是短期内铁路运力不会有较大改善。近期若燃油价格若无大幅波动，海运费用将继续保持稳定。整体来看运输对于煤价的支撑在下半年会产生松动。

下半年电厂高库存和去化速度以及电煤的日耗变化将是决定需求端的主要影响因素。考虑到下半年的迎峰度夏以及冬季采暖季的影响，电煤需求会产生由弱变强的改变。受到环保“蓝天保卫战”的影响，四季度整体需求的水平会有一定下降。

下半年煤炭价格会出现震荡下行后触底反弹的走势