期股背离 有色投资逻辑生变

期股背离 有色投资逻辑生变

中国证券报

4月初以来，有色金属再次搅动市场行情，国内期货市场也有所反应，但股市的反应相对平淡。这在一定程度上意味着，在基本面改善乏力的情况下，有色投资领域的期股联动关系已发生变化。

有色板块再次搅动市场行情。4月初以来，受美国制裁俄罗斯铝业联合公司（简称“俄铝（港股00486）”）事件影响，伦敦金属交易所（LME）铝价持续突破6年来新高，镍价也快速向上攀升。

在外盘带动下，国内期货市场也有所反应，沪铝、沪镍均走出连续反弹行情，业内分析认为，需求旺季来临之时，外盘强势带动内盘跟涨，但因国内有色产品供需改善有限，持续跟涨或将“力不从心”。

值得注意的是，这波有色行情在股市反应却相对平淡，上周四有色一波普涨之后，整个板块再次陷入沉寂。这在一定程度上意味着，在基本面改善乏力的情况下，有色投资领域的期股联动关系已经发生改变。

“黑天鹅”带来铝镍齐燃

“谁也没想到，‘黑天鹅’漫天飞的今年，铝成为第一个受益的品种，”一位期货投资者感慨，这波铝行情来得太过突然。

4月6日，美国财政部对铝业巨头俄铝展开制裁。铝市供应格局突然生变。伦交所和芝交所表示，他们不会接受来自俄铝的金属。日本、韩国等大宗商品贸易商也表示不再交易俄铝的铝产品。制裁事件目前造成俄铝股价下跌将近70%。俄铝的美元债务融资途径被堵死，一系列事件对俄铝的产能影响巨大。

据了解，俄铝2017年电解铝产量为370.7万吨，是除了我国魏桥之外全球第二大原铝生产企业，占全球产量的5.8%。目前，俄铝生产的铝现货，在LME负责监控交割的全球仓库存量中比重超过了三分之一，达到45万吨左右。此外，英国大宗商品资讯商CRU铝业务主管Eoin Dinsmore还预计，除中国和LME之外，全球铝库存的1/4或者近100万吨是由俄铝生产的。把这些数字都加起来看的话，从荷兰鹿特丹到新奥尔良的仓库中俄罗斯铝现货价值超过了30亿美元。

俄铝被制裁事件影响持续拉升伦铝，4月19日，LME期铝突破2718美元/吨，创2011年4月以来新高。4月6日后，LME期铝价格上涨超过25%。

“俄铝电解铝产量占全球6%，市场担心若因此导致俄铝减产，将加剧海外市场短缺，因而导致伦铝上演现货逼空行情，价格出现大幅拉涨。”美尔雅期货有色高级分析师王艳红表示，就短期而言，仍需进一步观察美制裁俄国的动态。

无独有偶，在铝价持续大涨之后，镍价也开始跟风上行，4月19日，LME期镍价格一度冲高至16690美元/吨。“由于俄铝大股东占了俄镍公司28%的股份，所以市场担心俄镍公司同样也会受到制裁。”上述期货投资者表示，铝和镍价格上涨逻辑基本一致。

虽然俄镍是否被制裁还未被证实，但据了解，目前和俄镍贸易的美国企业已经不给俄镍开具相关贸易信用证，市场对俄镍被制裁的担忧急剧上升，助推镍价。与此同时，俄镍两个品牌将从LME清单注销。该行为是俄镍主动提出来的，而不是LME提出注销的，与俄镍受制裁没有关系，但由于处于美国制裁俄铝的敏感时期，容易被市场炒作。

基本面欠佳致内盘跟涨“力不从心”

在外盘带动下，上期所铝、镍期货价格迎来快速反弹。4月19日沪铝主力1806合约高开高走，收于14930元/吨，涨70元，盘中一度上涨到15500元/吨以上，逼近年初高点。沪镍也在上周四触及2015年5月以来高点。

中大期货副总经理景川表示：“国内电解铝的社会库存在经历季节性垒库以后拐点已现，此后电解铝社会库存接连下行，截至4月16日，总库存为221.6万吨，较峰值下降7万吨。同时，二季度为铝传统消费旺季，春季过后，季节性影响因素逐步消退，下游加工企业开工率逐步回升。与此同时，出口增长显示出外需对市场施加影响。海关统计数据显示，2018年第一季度出口未锻轧铝及铝材126万吨，同比增长18.9%；2018年3月，中国未锻轧铝及铝材出口45.2万吨，环比增长21.5%，同比增长10.2%。若再考虑到俄铝事件影响，中国铝制品有望出口至国际市场填补缺口，如此将刺激国内铝产品出口增加，进而间接提升国内原铝消费量。以上几方面均对铝价上涨形成一定的支撑。”

不过，记者采访的多位业内人士则认为，目前铝的供需基本面改善有限，且受制于国内出口不畅，国内产能难以向境外输出，无法享受俄铝被制裁带来的全世界铝供应减少的涨价效应。事实上，这一现象从沪铝和伦铝不同的涨幅就可略窥一斑。美对俄制裁事件使得伦铝上涨幅度达25%，沪铝跟涨9%，沪铝上涨力度明显偏弱。

王艳红认为，造成这一显现的主要是“由于国内铝制品出口不顺畅”。去年3月开始，美国对原产中国的铝箔进行反倾销和反补贴调查，并要求在反倾销方面对产品可征高达134.33%的反倾销税。我国铝及其制品对美出口占比高达16.57%，“双反”政策对铝行业的冲击较大。由于我国产能过剩和产能利用率严重不足，铝价可能比较长时间处于外强内弱格局。

新湖期货一位有色分析师也对中国证券报记者表示，虽然4月以来国内消费进入旺季、库存持续减少，但基本面改观仍有限，俄铝事件带动铝价短期大幅上涨一定程度上已超过基本面改善的影响，后市回调风险较大。

这一逻辑同样适用于镍。中信建投期货有色分析师张平表示，镍价短期上涨主要受益于外盘带动。从基本面上看，去年以来，供给收缩逻辑已经改变，需求上受宏观环境制约，镍消费增长有限，整体不足以支撑镍价快速大幅度上涨。

“2016年和2017年俄镍产量分别为21万吨和17万吨，出口到我国的量分别是22.8万吨和13.2万吨，2016年我国进口俄镍的进口量超出俄镍当年产量，这说明我国镍市对俄镍的承载能力非常大，对于2018年俄镍产量预估会比2017年产量下降或相当，17万吨的产量假如全部进入我国，对国内镍价冲击有限；LME当前有6万吨俄镍库存，占到LME镍库总量的18%，结合上述历史数据，俄镍进入到中国之外地区的量有限，所以即使这一炒作消息确实落地，整体对全球镍供需影响与当前镍价大涨并不匹配。”一德期货投资咨询部高级分析师谷静表示。

有色投资逻辑进入下半场

值得注意的是，与2017年期货价格和上市公司股价常常同涨同跌的大行情相比，4月份以来，铝期价上涨对上市公司股价的影响有限。

4月19日，A股以铝为主的有色板块异动，当天中国铝业（港股02600）、云铝股份等多家上市公司股价涨停。不过，第二个交易日，板块再次沉寂。

“铝价连续大涨，股价不动，背离严重。铝板块公司股价去年9月以来股价跌跌不休，前期涨幅已经几近回吐，铝价上涨带来的盈利改善是可观存在且可持续的。根据量化模型指标显示，电解铝股票和商品价格的剪刀差已经开始修复。”招商证券（港股06099）有色分析师刘文平表示。

不过，在一些市场人士看来，短期期货价格上涨不足以支持股票价格跟进。不过，中长期依然值得期待。

上海一家私募的投资总监告诉中国证券报记者：“2017年有色期货和股票联动密切，核心逻辑都在基本面改善下的产品价格上涨，在涨价过程中，期货市场对于产品价格反应更灵敏，期货持续上涨之后，股价以此为风向标，所以二者联动紧密。但今年以来，有色企业基本面改善的边际效应递减，事件驱动的期货价格上涨也只能让股价短期波动，并不成为长期建仓的参考。”

事实上，对于大多数股票市场的投资者来说，2018年包括铝在内的行业上市公司境况或许中短期并不乐观。

4月14日，上市公司云铝股份公布一季度业绩预告，受淡季效应和春节因素影响，铝价处于相对低位。同时，氧化铝、石油焦、阳极炭块等大宗原辅材料价格有所上涨，导致公司生产成本较去年同期大幅上涨，公司净利润由2017年四季度的盈利2.34亿元转为亏损1亿元到1.1亿元。

“这是铝企业盈利改善困难的一个代表，说明国内铝企业2018年仍很可能在盈亏线上挣扎，边际改善也不如去年。”该投资总监表示，“在此情形下，根据公司质地选择盈利能力强，对于环保、供给侧改革承受能力高的优秀企业成为重点，不会出现像去年只要期货价格一涨，行业内股票随便买情况。”

[责任编辑：CX真]