焦炭 春节前或有一波下跌行情

引言

在整体需求走弱预期及焦化厂复产等利空因素影响下，焦炭期货价格振荡回落，主力合约1805最低下探至1950元/吨下方。虽然国内经济整体稳定增长及钢厂高利润对焦炭价格有一定支撑，但在美联储加息预期、国内焦化厂恢复生产后供应充足及终端需求弱势的背景下，预计春节前焦炭期价或有一波下跌行情。

图为美国新增非农就业人数及季调后的失业率 图为美国平均周薪及工作小时数 图为粗钢月度产量及其增速 图为四大港口焦炭库存

中国经济持续稳定增长

2017年第四季度国内经济呈现持续稳定增长的态势，这主要得益于经济驱动因素的增减转换。从投资的角度看，伴随着持续的房地产调控和严控落后产能政策的执行，投资增速持续性下滑，进一步弱化了投资对经济的驱动效果。国家统计局数据显示，2017年1—11月，固定资产投资累计同比增长7.2%，增速较2016年同期低1.1个百分点，延续着持续回落的趋势。但是，随着消费结构升级，国内消费企稳回升，一定程度上抵消了投资驱动减弱对经济带来的冲击。国家统计局数据显示，2017年1—11月，中国全社会消费品零售总额累计同比增长10.30%，增速较2016年同期低0.1个百分点，但已经较近十年来的最低增速回升0.8个百分点，且增速继续维持在10%以上。外部环境的持续改善及内部结构的调整促进了内外需求的增长，这也是驱动中国经济保持持续稳定的强劲动力。海关总署统计数据显示，2017年1—11月，中国进出口贸易总额累计同比增长12.00%，增速较2016年高19.27个百分点，且增速已经接近2013年年初水平，表明进出口贸易对经济的驱动力正在逐步增强。

工业及制造业的改善不但印证了经济的企稳回升，也为后期经济的稳定复苏奠定了坚实的基础。国家统计局数据显示，2017年1—11月，中国工业增加值累计同比增长6.6%，增速较2016年同期高0.6个百分点，且继续保持在6.5%以上，并接近2015年年初的最高水平。2017年12月，中国制造业PMI指数报51.6%，较2016年同期高0.2个百分点，指数已经连续第17个月处于扩张区间，且呈现逐步加快的趋势，表明制造业已经摆脱经济危机后长期持续的窘境，开始助推中国经济的稳定复苏。

图为中国制造业PMI指数

美国具备持续加息条件

2017年以来，美国经济保持强劲，就业形势的持续改善印证了美国经济的强劲势头。美国劳工部数据显示，2017年11月美国新增非农就业人数22.8万，继续保持稳定；经季节性调整后的失业率进一步降至4.1%，相比2016年同期低0.5个百分点。

美国失业率的降低，伴随着薪资的增长和职位空缺数的增加，且非农企业员工工作时长保持在稳定区间，这意味着美国就业市场的改善具有长期持续性。美国劳工部统计数据显示，2017年11月美国非农企业员工平均周薪达到915.98美元，较2016年同期增加27.27美元，延续着持续增加的趋势；11月美国非农企业员工平均每周工作时长为34.5小时，较2016年同期仅增加0.2小时，平均每周工时继续保持在34.2—34.6小时区间；美联储关心的职位空缺数继续增加，10月经季节性调整后的职位空缺数达到599.6万人，较2016年同期多40.9万人。

在美国经济持续复苏及对未来良好预期的背景下，2017年12月美联储选择再次加息25个基点，利率已经升至1.25%—1.5%水平，表明美国已经正式进入加息的上行通道。此轮美联储加息还伴随着缩减资产负债表，这意味着货币收紧的力度可能超出市场想象，势必引发全球美元资产向美国回流，对众多经济体将产生一定的冲击。更为重要的是，美国民众收入的持续增长，将有助于增强美国民众的消费信心，进而使得美国消费价格走高，为美联储加息提供进一步支持。

图为美联储联邦基金利率及国债收益率

环保限产令焦炭产量减少

入冬以来，国内环保限产力度持续升级，焦炭生产受到抑制，产量出现一定程度减少。统计局数据显示，2017年11月，焦炭生产3446.6万吨，同比减少10.9%，相比于2016年同期出现大幅下滑，且增速延续着持续下滑的趋势。2017年1—11月焦炭累计生产3.98亿吨，同比减少2.7%，增速较2016年同期低2.5个百分点，延续着下滑趋势。焦炭产量下降，表明去年四季度以来环保限产的确抑制了整体供应量。

Wind统计数据显示，截至2017年11月底，100家独立焦化企业焦炉生产率为68.34%，与10月底相比，降低了7.13个百分点。不过，进入12月以后，随着天气转冷和“气荒”的出现，促使部分地区放松对焦化限产的执行力度，焦化企业开工率整体出现回升。Wind统计数据显示，截至2018年1月5日当周，100家独立焦化企业中，产能规模小于100万吨、100万—200万吨和大于200万吨的焦化企业开工率分别为77.68%、74.35%和71.03%，分别较最低时高14.09、12.15和6.10个百分点，呈现持续回升的态势。平均看，100家独立焦化企业焦炉生产率为72.51%，已经较2017年最低的66.18%回升6.33个百分点。由于当前北方环境相比于去年已经明显改善，在严冬供暖压力驱动下，预计后期焦化企业开工有望进一步回升。

图为国内100家独立焦化企业开工率

钢厂高利润驱动焦炭刚需强劲

去年四季度以来，钢厂开始降低开工率以应对环保要求。但是，高利润驱动下减产力度明显不及焦化厂，粗钢产量维持高位。统计局数据显示，2017年11月，国内粗钢生产6615万吨，同比增长2.2%，增速虽然环比10月低3.9个百分点，且较2016年同期也低3个百分点，但仍然保持正增长。2017年1—11月，粗钢累计生产7.65亿吨，同比增长5.7%，增速较2016年同期高4.6个百分点，即前11个月粗钢累计增产2586.5万吨。如果按照生产1吨粗钢需要消耗0.5吨焦炭计算，则前11个月粗钢增产预计需要增加焦炭刚性需求1293万吨。由于焦炭累积生产处于减量状态，这意味着需要消化焦炭原有库存来支撑刚需，这也是焦炭供应紧张时价格较钢材更为强势的原因之一。

因冬季供暖需要，部分钢厂在环保达标情况下开始陆续复产，高炉开工率随之企稳回升。Wind统计数据显示，截至1月5日当周，全国盈利钢厂数依然保持在85.23%，继续持平；全国高炉开工率回升至63.12%，相比于最低时的水平已经回升1.24个百分点。由于春节将至，为应对冬储钢厂预计会继续保持较高的开工水平，因此我们认为钢厂高炉开工率有望进一步回升，从而增加对焦炭的刚性需求。

终端需求短期将继续走弱

随着严冬到来，黑色产业链终端基本全线进入淡季阶段，短期需求可能会进一步走弱。从房地产数据来看，虽然房屋施工和新开工增速有所回升，但整个房地产投资增速延续回落态势。统计局数据显示，2017年1—11月国内房屋施工面积和新开工面积累计同比增长3.1%和6.9%，增速分别较前10个月高0.2和1.3个百分点，增速有一定回升；国内房地产开发投资同比增长7.5%，增速较前10个月低0.3个百分点，延续不断下行的趋势。随着春节临近，房地产市场开工率将进一步走低，进一步打压产业链终端需求。

从汽车行业看，因2018年取消汽车购置税优惠，理论上2017年年底汽车产销有一个“冲量”的效果，但从实际情况看，“冲量”并不尽如人意。中汽协统计数据显示，2017年1—11月，中国汽车生产2599.88万辆，同比增长3.88%，增速较前10个月低0.39个百分点；中国汽车销售2584.48万辆，同比增长3.59%，增速较前10个月低0.54个百分点。整体看，汽车产销增速不但较2016年同期低10.38和10.52个百分点，且并未出现预期中的“冲量”效应，这实际上意味着汽车领域的需求已经提前走弱。

汽车及房地产需求走弱背景下，基建也延续着淡季低需求的态势。统计局数据显示，2017年1—11月，国内基础设施建设累计同比增长15.83%，增速较前10个月低0.05个百分点，延续着持续走低的态势。后期基建需求将继续维持弱势格局。

图为国内汽车产销累计增速

焦炭库存有所累积

随着焦化厂生产的恢复，焦炭整体库存开始累积，其中以港口和焦化企业最为明显。Wind统计数据显示，截至2018年1月5日当周，四大港口（天津、日照、连云和青岛）焦炭库存合计达到276万吨，相比于前期222.6万吨的低位水平明显回升，且当前库存水平已经处于2017年高位水平附近；100家独立焦化企业焦炭库存合计50.25万吨，较近期最低水平的29.63万吨也已经出现明显回升。

随着钢厂的复产，钢厂焦炭可用天数有所下降。Wind统计数据显示，截至2018年1月5日当周，国内大中型钢厂焦炭库存平均可用10.5天，较去年12月最高时的12.5天已经减少2天。但是，钢厂库存却持续增加，表明钢厂正积极补库。Wind统计数据显示，截至2018年1月5日当周，国内样本钢厂（110家）焦炭库存合计448.82万吨，较去年12月上旬最低414.02万吨已经明显回升，且延续回升的态势。伴随着时间的推移，钢厂冬储补库也将进入尾声，焦炭库存尤其是焦化企业库存可能进一步累积，从而打压焦炭价格。

综上所述，春节前焦炭期货市场或有一波下跌行情，下探至1800—1900元/吨区间甚至更低成为大概率事件。                         （作者单位：中信建投期货）

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